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Ricavi pubblicati per l’esercizio 2026, inclusa la condivisione dei ricavi; anche gli altri ricavi possono risentire della concorrenza dell’IA. Miliardi di USD.
Esercizi pubblicati con chiusura al 30 giugno. FCF di cassa = flusso di cassa operativo meno esborsi per immobili, impianti e attrezzature. Le nuove attività in leasing finanziario sono escluse qui, ma incluse nelle ipotesi di investimento del DCF.
| Indicatore | Esercizio 2025 | Esercizio 2026 |
|---|---|---|
| Flusso di cassa operativo | 136,162 | 182,935 |
| Investimenti pagati in contanti | 64,551 | 115,948 |
| FCF di cassa | 71,611 | 66,987 |
Scenari DCF dell’autore, valutati al 28 ottobre 2026. Stesso WACC nei primi tre casi; lo stress aggiunge 0,5 punti percentuali. Le barre partono da zero. Il riferimento è la chiusura del 27 ottobre, non una previsione.
Prezzo di riferimento: 531,33 USD per azione
| Scenario | Valore del capitale proprio · migliaia di miliardi di USD | USD per azione | Rispetto alla nostra base | Rispetto al prezzo di riferimento |
|---|---|---|---|---|
| Base | 3,23 | 432,75 | 0,0% | -18,6% |
| Adattamento | 3,02 | 405,03 | -6,4% | -23,8% |
| Centrale | 2,66 | 357,52 | -17,4% | -32,7% |
| Stress | 1,78 | 239,31 | -44,7% | -55,0% |
Ipotesi dell’autore. Modifica scenario, WACC e crescita terminale: tutti i valori si aggiornano insieme. I valori iniziali corrispondono all’articolo. Non vengono assegnate probabilità agli scenari.
Base: 432,75 USD · WACC: 9,0% · Crescita terminale: 3,0%
Rispetto al prezzo di riferimento: -32,7% · Quota terminale del valore operativo: 68,2%
FCFF degli esercizi completi, in miliardi di USD. Solo la frazione residua dell’esercizio 2027 entra nel valore attuale; gli anni successivi sono completi.
| Valore attuale dei flussi previsti | 843,66 |
|---|---|
| Valore attuale del valore terminale | 1809,86 |
| Valore operativo (EV) | 2653,51 |
| Liquidità e investimenti a breve termine | 76,84 |
| Debiti | -40,29 |
| Passività per leasing finanziari | -66,59 |
| Valore approssimato della partecipazione in OpenAI | 42,60 |
| Perdita sui crediti | -1,50 |
| Valore del capitale proprio | 2664,57 |
Miliardi di USD, salvo percentuali. Gli investimenti includono nuove attività in leasing finanziario. Nei primi due anni investimenti e ammortamenti rimangono agli importi in dollari della base.
| Indicatore | Esercizio 2027 | Esercizio 2028 | Esercizio 2029 | Esercizio 2030 | Esercizio 2031 | Esercizio 2032 | Esercizio 2033 | Esercizio 2034 | Esercizio 2035 | Esercizio 2036 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| Ricavi | 375,2 | 418,2 | 457,7 | 501,4 | 545,0 | 586,9 | 633,8 | 678,2 | 718,9 | 754,8 |
| Condivisione dei ricavi approssimata | 0,7 | 0,8 | 0,8 | 0,9 | 0,5 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 | 0,0 |
| Margine EBIT dell’attività principale | 44,5% | 44,5% | 44,0% | 44,0% | 44,0% | 44,0% | 44,0% | 44,0% | 44,0% | 44,0% |
| EBIT | 167,4 | 186,5 | 201,8 | 221,1 | 240,0 | 258,2 | 278,9 | 298,4 | 316,3 | 332,1 |
| Ammortamenti | 53,9 | 70,8 | 82,4 | 95,3 | 106,3 | 114,4 | 120,4 | 122,1 | 122,2 | 120,8 |
| Investimenti inclusi nuovi leasing finanziari | 173,2 | 177,0 | 157,9 | 150,4 | 147,1 | 146,7 | 145,8 | 145,8 | 143,8 | 143,4 |
| Incremento del capitale circolante | 0,9 | 0,9 | 0,8 | 0,9 | 0,9 | 0,8 | 0,9 | 0,9 | 0,8 | 0,7 |
| FCFF dell’intero esercizio | 13,7 | 42,2 | 85,2 | 120,9 | 150,3 | 173,5 | 196,8 | 214,1 | 230,7 | 242,3 |
| Divario dei ricavi dell’attività principale rispetto alla base | 2,0% | 5,0% | 8,0% | 10,0% | 11,0% | 12,0% | 12,0% | 12,0% | 12,0% | 12,0% |
| Frazione del flusso di cassa | 0,671 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 | 1,000 |
| Anni al pagamento | 0,671 | 1,671 | 2,671 | 3,671 | 4,671 | 5,671 | 6,671 | 7,671 | 8,671 | 9,671 |
| Valore attuale | 8,7 | 36,5 | 67,6 | 88,1 | 100,5 | 106,4 | 110,8 | 110,5 | 109,3 | 105,3 |
USD per azione. Cambiano solo WACC e crescita terminale; le altre ipotesi centrali rimangono fisse. Non è un intervallo di confidenza.
| WACC / Crescita terminale | 2,5% | 3,0% | 3,5% |
|---|---|---|---|
| 8,5% | 371 | 395 | 424 |
| 9,0% | 338 | 358 | 381 |
| 9,5% | 310 | 326 | 345 |
Dati finanziari storici: Microsoft, esercizio 2026. Previsioni, riduzioni di valore della partecipazione e valutazione: calcoli dell’autore. Microsoft FY2026 ↗
Commenti sui mercati
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Quanto varrebbe Microsoft se OpenAI perdesse contro Anthropic?
28 ottobre 2026 · Analisi precedente ai risultati del primo trimestre dell’esercizio 2027. Dati finanziari: esercizio 2026 e bilancio al 30 giugno 2026. Prezzo di riferimento: chiusura del 27 ottobre 2026. Gli scenari DCF si basano su ipotesi dell’autore.
Se OpenAI cedesse stabilmente ad Anthropic la leadership nell’IA commerciale, Microsoft potrebbe ancora valere circa 2.700 miliardi di USD: 358 USD per azione nel nostro scenario centrale. Un adattamento riuscito porta a circa 405 USD; uno scenario di maggiore stress, a 239 USD. Sono risultati di un modello DCF originale che dipendono dalle ipotesi adottate, non previsioni di Borsa né un’affermazione che la corsa sia già decisa.
Il confronto essenziale è con la nostra valutazione di base di 433 USD per azione. Lo scenario centrale la riduce del 17,4%, pari a circa 561 miliardi di USD di valore del capitale proprio. Rispetto al prezzo di chiusura di MSFT del 27 ottobre, pari a 531,33 USD, il divario è del 32,7%. Una parte del divario esiste già nello scenario di base; non può essere attribuita interamente a una sconfitta di OpenAI. Twelve Data · chiusura del 27 ottobre 2026
1. Che cosa significa perdere?
Qui significa che Anthropic mantiene per diversi anni un vantaggio nell’acquisire e fidelizzare clienti aziendali e sviluppatori paganti. Un singolo risultato in un test comparativo non basta. OpenAI potrebbe restare una grande impresa anche perdendo la leadership.
Analizziamo un esito condizionale senza assegnargli una probabilità. Contano anche Google, i modelli aperti e la tecnologia proprietaria di Microsoft. Lo scenario centrale non presuppone il fallimento di OpenAI.
2. L’esposizione a OpenAI è solo una parte del valore di Microsoft
I 24,1 miliardi di USD sono ricavi, non utili. La perdita di domanda incide sui margini e sull’utilizzo dell’infrastruttura, ma può anche eliminare alcuni costi. Il rapporto non distingue le vendite di capacità di calcolo dai pagamenti legati alla partnership. Il restante 92,74% dei ricavi non è automaticamente immune dai rischi dell’IA: la concorrenza può incidere anche sui prodotti e sui prezzi di Microsoft. Microsoft · relazione annuale 2026, prospetti contabili e nota 1
3. Perché Microsoft può trattenere parte dei benefici del successo di Claude
Nella partnership del 18 novembre 2025, Anthropic si è impegnata ad acquistare 30 miliardi di USD di capacità Azure, mentre Microsoft si è impegnata a investire fino a 5 miliardi di USD. Sono impegni complessivi, senza un calendario annuale dei ricavi reso pubblico. Non aggiungiamo 30 miliardi di USD ai ricavi di ogni anno. Microsoft · partnership con Anthropic e NVIDIA
Claude è disponibile al pubblico in Microsoft Foundry dal 29 giugno 2026, con l’inferenza ospitata su Azure. Un cliente che passa a Claude può quindi preservare una parte dei ricavi di Microsoft, anche se non necessariamente lo stesso margine. È un meccanismo di compensazione, non una misura della sua entità. Microsoft Azure · Claude in Foundry
Conta anche l’attuale contratto con OpenAI. Dopo la modifica del 27 aprile 2026, la licenza di Microsoft sulla proprietà intellettuale dei modelli e dei prodotti è non esclusiva fino al 2032. OpenAI può servire i clienti su qualunque cloud. I pagamenti a Microsoft derivanti dalla condivisione dei ricavi proseguono fino al 2030, entro un tetto complessivo non divulgato. L’esclusiva di Azure non può essere alla base della valutazione odierna. Microsoft · condizioni attuali della partnership
4. L’intensità di capitale potrebbe contare più della classifica dei modelli
Nell’esercizio 2026, il flusso di cassa operativo è stato di 182,9 miliardi di USD, a fronte di 115,9 miliardi di USD di esborsi per immobili, impianti e attrezzature. La differenza è stata di 67,0 miliardi di USD, contro 71,6 miliardi di USD un anno prima. La crescita dei ricavi non ha quindi fatto aumentare il flusso di cassa libero così definito. Il grafico mostra questa semplice misura di cassa, non l’FCFF utilizzato nella valutazione. Microsoft · rendiconto finanziario dell’esercizio 2026
Gli esborsi in contanti non esauriscono il conto degli investimenti: Microsoft acquisisce attività anche tramite leasing finanziari. Le prospettive del management per l’esercizio 2027 prevedono maggiori investimenti e un’aliquota fiscale effettiva di circa il 20%. Le riclassificazioni tra leasing finanziari e operativi modificano gli investimenti contabilizzati; non eliminano il costo economico dei data center. Microsoft · conferenza sui risultati del 29 luglio 2026
La nostra interpretazione: il danno maggiore si avrebbe se la perdita di domanda si scontrasse con impegni infrastrutturali di lunga durata. Per questo, nei primi due anni, investimenti e ammortamenti del modello rimangono agli importi in dollari dello scenario di base. Non scompaiono insieme ai ricavi.
5. Come funziona la valutazione
Valutiamo tutta Microsoft usando FCFF = EBIT × (1 − aliquota fiscale) + ammortamenti − investimenti − incremento del capitale circolante. Le previsioni coprono gli esercizi 2027–2036. Il primo flusso di cassa è proporzionato al periodo dal 28 ottobre 2026 al 30 giugno 2027; i successivi sono attualizzati alle chiusure degli esercizi. Ignoriamo la stagionalità del primo esercizio parziale.
Nello scenario di base, la crescita dei ricavi dell’attività principale scende dal 16% al 5%, con il margine operativo che si stabilizza al 46%. Gli investimenti, comprese le nuove attività in leasing finanziario, scendono dal 45% al 20% dei ricavi; gli ammortamenti terminano al 16%; l’incremento del capitale circolante assorbe il 2% dei ricavi aggiuntivi. Sono ipotesi dell’autore, non il consenso degli analisti né le indicazioni di Microsoft. La tabella del modello mostra l’intera traiettoria annuale.
Il costo medio ponderato del capitale (WACC) è del 9,0%, con una crescita terminale nominale in USD del 3,0% dopo il 2036. Il riferimento iniziale è il rendimento del Treasury statunitense decennale del 4,99% al 27 ottobre 2026. Le nostre ipotesi di beta pari a 0,90, premio per il rischio azionario del 4,5%, costo del debito del 5,5% e peso del debito del 2,6% producono circa l’8,9%, arrotondato al 9,0%. A parte il rendimento del Treasury, si tratta di ipotesi, non di osservazioni di mercato. Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti · dati sui tassi d’interesse
Non conosciamo l’effettiva componente di condivisione dei ricavi nei 24,1 miliardi di USD. Usiamo 2,4 miliardi di USD nell’esercizio 2026 come approssimazione, li sottraiamo dalla base dei ricavi dell’attività principale e li proiettiamo separatamente: 2,8 / 3,0 / 3,2 / 3,4 / 1,8 / 0 miliardi di USD negli esercizi 2027–2032. L’ultimo importo parziale approssima la scadenza nell’anno solare 2030. Tempistica, entità e margine EBIT del 100% su questi pagamenti sono ipotesi; nessuna royalty entra nel valore terminale. Portare l’approssimazione iniziale da 0 a 5 miliardi di USD sposta il risultato centrale soltanto da circa 360 a 355 USD.
6. Quattro valutazioni, tre forme di sconfitta
Adattamento: i ricavi dell’attività principale finiscono il 4% sotto la base, il margine è inferiore di 0,5 punti percentuali e la partecipazione in OpenAI conserva metà del valore attribuito dal modello. Microsoft trasferisce molti clienti su modelli alternativi e modera gli investimenti futuri.
Centrale: il divario di ricavi raggiunge il 12%, il margine scende di 2 punti percentuali e la partecipazione in OpenAI conserva il 25% del valore del modello. Ipotizziamo anche una perdita di 1,5 miliardi di USD sui crediti. La pressione sui ricavi va oltre il contratto OpenAI e riguarda la posizione competitiva di Azure e delle applicazioni. Gli investimenti possono ridursi nel tempo; la loro quota finale sui ricavi è inferiore di 1 punto percentuale alla base.
Stress: il divario di ricavi raggiunge il 25%, il margine è inferiore di 6 punti percentuali, la partecipazione in OpenAI vale zero e si perdono tutti i 6 miliardi di USD di crediti. Il WACC sale al 9,5%. Questo scenario combina una delusione più ampia sulla redditività dell’IA con gli impegni infrastrutturali; non è una conseguenza automatica di un modello Anthropic migliore. Ogni parametro degli scenari è un’ipotesi dell’autore.
7. Da dove viene la perdita di 561 miliardi di USD?
Circa 431 miliardi di USD della riduzione nello scenario centrale derivano dal minore valore dei flussi di cassa operativi, 128 miliardi di USD dalla partecipazione in OpenAI e 1,5 miliardi di USD dai crediti. Non applichiamo alcuno «sconto IA» discrezionale aggiuntivo a flussi di cassa già ridotti.
L’approssimazione iniziale del valore della partecipazione è 25% × 852 miliardi di USD × 80% = 170,4 miliardi di USD. Gli 852 miliardi di USD sono la valutazione post-money confermata del round annunciato il 31 marzo 2026. Una riduzione del 20% approssima illiquidità, imposte, diritti preferenziali e incertezza sulla diluizione. Non è una valutazione formale dello strumento né il suo valore contabile. OpenAI · round di finanziamento concluso
Al valore operativo aggiungiamo liquidità e investimenti a breve termine, quindi sottraiamo debiti e passività per leasing finanziari. Le altre partecipazioni, inclusa Anthropic, non vengono aggiunte separatamente perché manca una ripartizione pubblica sufficientemente dettagliata. Il loro eventuale apprezzamento è un beneficio omesso. La remunerazione in azioni rimane un costo nell’EBIT e non viene riaggiunta. Per i valori per azione usiamo un numero costante di 7,453 miliardi di azioni diluite dell’esercizio 2026. Il bilancio rimane l’ultimo pubblicato al 30 giugno, senza fingere un aggiornamento a ottobre.
8. L’incertezza maggiore riguarda gli anni più lontani
Circa il 68% del valore operativo centrale deriva dal valore terminale. Variando il WACC tra 8,5% e 9,5% e la crescita a lungo termine tra 2,5% e 3,5%, lo stesso scenario produce circa 310–424 USD per azione. È un’analisi di sensibilità, non un intervallo di confidenza statistico.
Il modello presuppone un netto miglioramento dell’efficienza degli investimenti. I parametri terminali centrali implicano un rendimento del capitale reinvestito di circa il 34,5%, un risultato impegnativo. Aumentare gli investimenti terminali di 2 punti percentuali dei ricavi riduce il valore da 358 a circa 342 USD. Non si possono tagliare gli investimenti indefinitamente mantenendo al contempo la crescita.
A previsioni di base invariate, un prezzo di 531,33 USD richiederebbe un WACC di circa l’8,0%. Questo DCF inverso non dimostra che il mercato usi effettivamente quel tasso di attualizzazione. Anche una crescita maggiore o una redditività più duratura potrebbero giustificare un prezzo più alto. Non sosteniamo di avere accesso al consenso degli analisti.
9. Che cosa metterebbe in discussione lo scenario?
Un danno più contenuto sarebbe sostenuto dalla permanenza dei clienti in Azure dopo il cambio di modello, da margini stabili nelle applicazioni e da minori investimenti senza perdita di crescita. Un danno maggiore sarebbe sostenuto dall’uscita dei clienti dall’ecosistema Microsoft, da investimenti persistentemente elevati a fronte di vendite più deboli e dal peggioramento degli incassi da OpenAI. Questi risultati aziendali contano più di una singola classifica dei modelli.
Vanno seguite le successive comunicazioni su Azure e Copilot, i margini, i crediti verso OpenAI e gli impegni di leasing. Un nuovo round di finanziamento può alzare il prezzo di riferimento delle partecipazioni senza dimostrare un miglioramento nella generazione di cassa.
Conclusione: la perdita della leadership di OpenAI potrebbe costare a Microsoft centinaia di miliardi di dollari, ma l’entità dipende soprattutto dalla fidelizzazione dei clienti e dall’utilizzo dell’infrastruttura. La nostra configurazione centrale produce circa 2.700 miliardi di USD di valore del capitale proprio. Il costo stimato del solo cambio di scenario è pari al 17,4% della nostra valutazione di base.
Dati e limiti: analisi fissata prima dei risultati del primo trimestre dell’esercizio 2027, previsti dopo la chiusura dei mercati del 28 ottobre 2026. Quei risultati non sono inclusi. I fatti provengono da relazioni e comunicati delle società, dal Dipartimento del Tesoro degli Stati Uniti e dai prezzi di Twelve Data; gli scenari e il DCF sono calcoli dell’autore. Non conosciamo le condizioni integrali della condivisione dei ricavi, i diritti di ogni classe di titoli né l’utilizzo futuro dei data center. È un’analisi economica condizionale, non una raccomandazione di acquisto o vendita. Microsoft · data dei prossimi risultati
Gli articoli riflettono le opinioni personali dell’autore alla data di pubblicazione. Non costituiscono raccomandazioni d’investimento.